史玉柱唱多民生银行内幕 对赌生死线为3.45港元

9月7日讯 9月5日，原本会是一个风平浪静的交易日，但一度超过10%的股价跌幅和随之而来的天量成交，却让民生银行和其大股东史玉柱倍感紧张。

在摩根大通、瑞信等投行接连发布唱空报告，AH两市股价重挫后，民生银行紧急召开投资人和分析师电话会议，表明公司经营一切正常，试图安抚投资者信心。5日，民生银行第六大股东史玉柱也连发三条微博，称投资该行仍有不少盈利，表态将长期持有，"靠分红维持生计"，并把矛头指向国际投行，指其做空牟利。

次日，民生银行股价大幅反弹，收复前日失地。市场消息称，史玉柱连续两日再度增持了民生银行股票，对股价反弹功不可没。

在数十次增持后，史玉柱在民生银行的实际持股量已直逼第一大股东刘永好。按6日收盘价计算，其持股市值高达78.22亿元。此外，史玉柱还与投行签订了涉及3120万股的金融衍生品合约，这笔合约于208年6月底集中到期。据他在微博上透露的信息，在这笔衍生品的到期日，如果民生银行股价低于签约时股价的50%，他将需要向投行支付签约日股价的50%与到期日股价的差额。

根据2012年福布斯排行榜公布的数据，史玉柱个人财富为18亿美元，在民生银行上的投资已占其全部身价的七成。由于在民生银行上已下重注，自8月29日开始的六连跌，史玉柱仅在港股上的浮亏最高时已达10.85亿港元，在与国际投行的对垒中甘当"急先锋"就不难理解了。

做空魅影

9月3日晚间，一笔500万股的民生银行股权在大宗交易平台成交，成交价为5.24元，较上一交易日收盘价折价10%。

9月3日晚间，一笔500万股的民生银行股权在大宗交易平台成交，成交价为5.24元，较上一交易日收盘价折价10%。交易信息显示，卖出营业部为中信证券广州番禺广华南路营业部，买入营业部为中信证券上海安亭营业部。

这笔交易现身后的连续两日，民生银行股价均出现破位下行，H股一度暴跌超过10%，最低价报5.35港元，距史玉柱签约的衍生品触发价不到1.92港元。

巧合的是，本月来，已有招行、民生、浦发、兴业等四家银行股权在大宗交易平台折价成交，且交易方均为中信证券旗下营业部，上海安亭证券营业部、广州番禺广华南路证券营业部多次上榜。

另外，这四家银行股在折价成交后，A股融券量均出现显著上涨。截至9月4日，民生银行融券余量达到191万股，较上日增长25%，招行融券余量达到110.78万股，较上日增长86%；浦发银行融券余量达52.64万股，较上日剧增4倍。

与此呼应，瑞信、摩根大通相继在港股市场发布唱空报告，下调民生银行评级。瑞信称，内地银行股盈利已于上半年见顶，其中尤其不看好民生银行，因小微金融市场竞争加剧、发展风险较高客户令信贷成本急升、净息差胜同业时期将结束。该行将民生银行评级由"中性"降至"跑输大市"，目标价削减30%至5.86元。

摩根大通也认为，现时内地银行正面临资产质素转差，减息及存款竞争令净息差受压等问题，在上述的情况下，较看好具防守性资产负债表，有充裕资本及流动性的内地银行股，但民生银行中小企业贷款占比始终较多，在有关方面均较弱势，因此，大幅下调其H股目标价22%，至7.25港元，投资评级降至"中性"。

港交所资料显示，民生银行公布中期业绩后，贝莱德分4次共抛售6001万H股，将持有该股的好仓比例由7.53%降至6.64%；与此同时，摩根士丹利也通过4次减持，将持有该股的好仓比例从6.72%降至5.82%。截至目前，花旗、摩根史丹利分别持有民生银行H股8.38%、5.94%的淡仓，为最大空头，其余如瑞银、摩根大通、贝莱德等也持有较多淡仓。

"大宗交易折价甩卖--融券量剧增--国际投行唱空--股价大幅下跌"，这一系列事件看似孤立，但在短期内相继出现时，却难免让人对其中的关联产生怀疑。国泰君安银行业分析师邱冠华认为，民生、浦发先被折价大宗交易，而后融券显著放量，股价大幅下跌，且都与同一交易席位有关。他猜测，可能是某一机构通过"左手倒右手"的大宗交易冲击市场情绪，而后融券做空牟利。邱冠华认为，银行业虽面临诸多不利因素，但股价已严重低估，建议逢低买入。

另一位分析师向网易财经表示，确实有人在其中设局做空，银行要做报表利润肯定没问题，但再漂亮投资者都不会买账。目前搏反弹，不建议买银行股，即使要防御，也应买大行。对于资产质量，他认为，相比之下，民生银行的风险最大，但只要银监会不出强力通知，应该不会爆发。

民生反击

针对股价异动，民生银行在5日下午召开投资人和分析师电话会议。会上，民生银行高管重申了对资产质量控制的信心。

针对股价异动，民生银行在5日下午召开投资人和分析师电话会议。会上，民生银行高管重申了对资产质量控制的信心。行长助理石杰表示，该行对已经发生的不良贷款和逾期贷款已做了逐户逐笔的管理，到年底不良率、不良发生额仍然会控制在中报的水平。该行高管透露，7、8月出现的逾期贷款频率和比重与上半年基本持平，略有下降趋势。且小微企业贷款出现的问题比较少，中小企业领域比较多一点。

在中小企业经营风险升温之际，民生银行却并未放慢小微信贷业务的扩张步伐。近两月来，民生银行小贷业务增长迅猛，8月末小微贷款余额达2650亿元，较年初新增350亿元，近两月新增170多亿，与上半年几乎持平。该行还预计年内每月增长不会低于100亿元。

民生银行还表示，该行对敏感行业保持审慎态度，对制造业、钢贸企业非常谨慎，与同业相比，民生是伤的最轻的。目前华东地区冒出一些风险苗头，主要是一些联保体。出于对经济形势的担忧，民生银行也对小微企业信贷政策做了调整，首先将单户金额从300万降到了200万元；其次，地区分布上，今年新增的350亿元信贷投放也多数调整到中部和北京地区；商业模式上，以前小微信贷主要做散单，现在则要求必须是综合化批量化的开发模式。该行介绍，到目前为止，出现的不良全部是散单，没有一个是批量性模式。

与内地券商相反，国际投行并不认可民生银行派发的"定心丸"。摩根大通7日表示，乐意看到民生银行理层回应市场忧虑，但对其资产质量的应变能力作判断是言之过早。从历史来看，不良贷款周期通常需要6-8个季度达到高峰。该行表示，对民生银行未来增速仍持审慎态度，亦注意到商贷通贷款在短短7至8月增加近半。摩根大通指出，定价能力证明长远来看小型市场空间更有弹性，亦会受惠于管理层对小型存款客户增长感乐观。该行维持民生银行"中性"评级，目标价7.25元。

民生银行半年报显示，该行今年上半年净赚190.53亿元，增幅36.86%。不良贷款89.76亿元，较年初增8.37亿元；不良率0.69%，较年初升0.06个百分点；逾期贷款168.49亿元，较年初增65.26亿元。值得注意的是，近两年来并不景气的制造业和房地产业为该行贷款大户，占比均超过10%。

史玉柱的对赌

史玉柱今年签订期权的四个交易日，民生银行H股收盘价区间为6.90-7.11港元，这几笔期权将于208年6月末集中到期。按照条约，如民生银行H股届时的股价低于3.45港元，史玉柱将需要支付(3.45-届时股价)*3120万股的差额，在不考虑杠杆的情况下，理论损失区间为0-1.08亿港元。

近年来，史玉柱放弃了起家的保健品业务，也没有加大对网游业务的投资，却对银行兴趣渐浓。他多次公开看好民生银行，并因为在微博上表达对国寿增持民生银行的不满，涉嫌违规披露信息，被北京证监局请去“喝咖啡”。

资料显示，2011年史玉柱共46次增持民生银行A股股份，按均价计算，共斥资约38.43亿元；32次增持民生银行H股股份，合计约斥资18.11亿港元，折合人民币约8.6亿元。此外，他旗下的上海健特还持有华夏银行8956.83股A股，市值约7.43亿元。

今年来，史玉柱再次动手抄底，不过主战场选择了香港。今年6月至8月，他五度增持民生银行H股。与去年单纯增持股票不同的是，史玉柱今年开始与投行对赌，开始购入场外金融衍生品，其持有的好仓和淡仓量均有所上升。截至8月27日，史玉柱持有民生银行好仓3.42亿股，所占H股比例为5.92%，持有淡仓3760万股，占该行H股比例为0.65%。

此外，史玉柱还通过其女儿史静名下的离岸公司--注册于英属维京群岛的Vogel Holding Group Limited，持有民生银行3.44亿股好仓，3760万股淡仓，其中各有1320万股的未上市期权。8月27日，史玉柱再次做出两笔240万股的期权交易。

至此，史玉柱实际持有民生银行A股8.056亿股，H股6.87亿股，持股比例为5.25%。按9月6日收盘价计算，其持股总市值已达78.22亿元。由于民生银行第一大股东刘永好还通过旗下的四川南方希望实业有限公司持有5.58亿股，总持股比例为6.67%，史玉柱实际为该行第二大股东。据市场消息，近两日史玉柱再次在沪港两市增持民生股权，数量不详。考虑到民生银行即将发行A股可转债，民生银行的股东座次仍有调整可能。

史玉柱今年签订期权的四个交易日，民生银行H股收盘价区间为6.90-7.11港元，这几笔期权将于208年6月末集中到期。按照条约，如民生银行H股届时的股价低于3.45港元，史玉柱将需要支付(3.45-届时股价)*3120万股的差额，在不考虑杠杆的情况下，理论损失区间为0-1.08亿港元。史玉柱也注意到相关风险。他表示，会将淡仓总量控制在好仓及持股总量的1/20以内。

金融工程专家、宏源证券固定收益总部首席分析师范为向网易财经表示，史玉柱8月27日做出的第二笔期权交易，应是以每股0.49港元的价格向投行卖出240万份的看空期权，在到期日，若民生银行股价未跌破约定价格，则史玉柱可赚取该笔期权费，从而降低增持成本；若股价跌破约定价格，他则需要向投行支付约定的差额。

举例说明，假设投资者投资1万元，以每股1元的价格买入1万股股票，同时也以每股1元的价格向投行卖出5000份看跌期权，则他可收回5000元成本。若股价上涨，期权不执行，投资者相当于以5000元买入1万股股票，杠杆为2倍；若股价下跌，期权执行，投资者则相当于以5000元的买入15000股股票，杠杆为3倍。换言之，在股价上涨时，投资者可以放大杠杆获得盈利；但一旦股价下跌触发期权执行，投资者将以更大的杠杆承担损失。

实际上，由于看空期权的价格远低于股票增持价格，股价不利时的杠杆系数远高于此。以史玉柱8月27日做的这两笔交易为例，以每股6.962港元增持240万股需要的资金为1670.88万港元，以每份0.49港元卖出240万份期权收回的资金为117.6万港元。若股价走势有利于史玉柱，则他相当于以1553.28万港元增持了240万股股票，杠杆为107.57%；若股价不利于史玉柱，则他相当于以1553.28万港元增持了480万股股票，需要承担损失的杠杆为215.8%。

对于史玉柱6月初做出的几笔方向相反的期权交易，范为认为，这很可能是期权标的不同，否则这几笔交易方向相反，总仓位相当于没有变化，白白掏了手续费。他还认为，如史玉柱能够操纵民生银行股价，则确实可降低增持成本，否则，此举实际上放大了杠杆，增加了风险。从金融工程的角度讲，史玉柱属于“门外汉”。

9月7日，受益于全球股市上涨，民生银行A股和H股分别大涨2.64%和6.06%。史玉柱难掩兴奋，在重述了民生银行高管交流会要点后，他在微博宣称，“我想请民生风险控制的哥们喝大酒”。