林默：申万吞宏源 或意在A股“补血”

    10月30日，宏源证券(000562.SZ)临时停牌。几个小时后，消息灵通的市场人士带来了“中投公司已批复了申银万国和宏源证券合并计划”的消息。一时间，市场热情涌向了申万在香港上市的子公司申银万国(00218.HK)。继10月30日股价上涨5.31%后，该公司股价在今日开盘后又迅速拉升上涨12.02%。顶着连续两日股价上涨的压力，这家上市公司不得不出面澄清，自己并不是交易的任何一方。

    这是目前为止，唯一来自官方的消息。而对于申万与宏源如何合并，合并后的具体部署，与之相关的各方都保持了高度沉默。

    在申银万国与宏源证券背后，都有中央汇金公司的身影。2011年11月，汇金公司通过与上海国际集团完成对申银万国的股权的置换转让，变身为申万的控股股东。由于汇金公司对宏源证券大股东中信建投的参股关系，汇金占据着对宏源证券的控股地位。公开资料显示，汇金公司直接参股或控股的券商包括中国国际金融公司、申银万国证券公司、中信建投证券公司等5家，而宏源证券、银河证券和西南证券及齐鲁证券在股权关系上，由汇金公司间接控股。

    但汇金公司豪华的券商队伍，一直游走在监管层“一参一控”的雷区。根据《证券法》、《证券公司监督管理条例》的规定，为规避利益冲突、预防违规活动，同一股东或实际控制人只能同时控股一家证券公司、参股另一家证券公司。而证监会为各券商股权结构达标“一参一控”划定的时间截点是2010年12月31日前。

    虽然汇金系及建银系的证券公司，由于历史背景造成的复杂股权关系，从监管层获得了延期达标的豁免。但在证券公司综合治理期间，经国务院批准的汇金公司及其子公司建银投资重组证券公司的方案对股权退出有明确时限规定的，继续按照重组方案执行；重组方案没有明确退出时限的，可在《证券公司监督管理条例》实施之日起5年内（即2013年5月31日前）达到“一参一控”的要求。而此番申银万国与宏源证券的合并，也许可以让长期踩雷的汇金系券商整合路线图，变得更加清晰。

    但汇金并非此次合并最大的受益者。据一位消息人士向《中国企业家》透露，近年来，申银万国受限于净资本，多项业务规模增长缓慢。而其港股上市平台并不能完成增发以充实净资本的任务，因而申银万国与宏源证券的合并，可能意在申银借壳宏源实现整体上市，此后在A股增发以“补血”。

    按照目前监管层对券商的监管审核体系，净资本可谓核心指标，高度影响券商业务的发展。不仅自营、投行、经纪业务等传统业务，均需要雄厚的资本金实力支撑；一家券商能否获得新业务资格，或进一步扩大业务规模，都需要净资本达标。

    来自证券业协会的资料显示，截至2012年岁末，申银万国净资本达1,310,059万元，业内排名第九。远低于前三甲中信证券、海通证券、广发证券4,047,173万元、3,900,773万元、2,173,061万元的水平。而排名第11位的宏源证券彼时的净资本水平是1,070,691万元。