新一轮国企改革号角已吹响 将有历史性突破

　　随着中石化、格力集团改革的破局，国企改革将在多方面对证券市场形成深远影响，券商研究认为——新一轮国企改革：号角已经吹响

　　一、将有历史性的突破

　　十八届三中全会提出了全面深化改革的目标，而国有企业改革是核心之一。相对于过去几次国有企业改革，本轮国有企业改革思路上有根本性的突破，其改革的效果也将得到充分体现。

　　1、所有制改革上的重大突破

　　本轮国有企业改革提出了混合所有制是基本经济制度的重要实现形式，这是所有制改革上的重大突破，表明国有经济和非国有经济在所有者权利上获得平等。混合所有制在一定程度上，通过引入非公有资本，可以在多方面提高国有资本的使用效率。比如国有资本和民营资本的经营优势互补，通过民营资本的进入优化国有企业的经营战略，减少国企管理层战略失误;通过引入民营资本改善公司治理，减少管理层对股东利益的损害等。

　　2、国有资产管理思路的根本转变

　　本轮改革提出国有企业管理体制从管企业向管资本转变，这是国有资产管理思路的根本性转变，真正让政府切实扮演出资人的角色。政府管国企难免政企不分，难免对国企的经营进行脱离市场化的干预，对企业管理层不会按市场经理人的要求进行激励。通过改革可以解决政企不分的问题，同时对企业的管理以市场化的激励来实现。

　　3、真正体现市场在资源配置中的决定性作用

　　国有企业改革是让当前大部分国有企业，特别是竞争性领域的国有企业成为真正意义上的市场竞争主体，摆脱国企由于政企不分造成的资源配置扭曲，实现资源有效配置。在现实中有些领域产能过剩可能正是地方政府为了保持GDP高速增长，或者作为政绩工程而要求国有企业加大投资的结果，这扭曲了市场资源配置效率。

　　4、参与各方利益将都能得到改善，绝不是零和游戏

　　国有企业改革的最终结果是要提高全社会的资源配置效率，这绝不是国企和非国企之间的零和游戏，在这个过程中各方是共赢的。对于国有企业而言，通过改革可以提高国资效率，盘活国有资产;对于民营经济而言，这可以拓展民间资本的投资领域。

　　5、后续推进力度将明显加大

　　近期部分国有企业推出了改革方案，如中国石化。中国石化不会只是个案，还会有更多国企推出改革方案，国资委由上而下推动的改革和企业自下而上的改革将相结合。目前全国统一的改革模式可能难以形成，主要的推进方式可能是央企、地方国资委、地方国企根据自身特点推出相关的改革方案。随着部分地区和企业的改革方案推出，这将形成示范效益，后续改革的推进力度会加大。

　　二、四个层次同时推进

　　“分层”和“分类”是把握新一轮国企改革逻辑的关键。从宏观到微观，新一轮国企改革将从四个层次同时推进，在短期之内每个层面都有不同的着力点。

　　1、所有制层面改革关键词：资本运作、整体上市

　　在所有制和模式层面国企改革有两大趋势：从“管人的企业”转变为“管资本的企业”;从“单一所有制”转变为“混合所有制”。

　　从“管人”到“管资本”，建立和完善“国有资本运营公司”和“国有投资公司”。国企改革的一大趋势是国有资本管理从“管理人”向“资本运作管理”转变，通过建立国有资本运营公司或者母基金形式参股不同行业，获得财务上的收益或者资产升值带来的收益。有些国有企业可以通过资产出售、改组获得现金，建立资本运营公司和国有投资公司进行金融或实体经济领域的投资。从所有制形式来看，国有资本运营公司和国有投资公司均为国有独资形式，我们判断，短期内这一领域的改革看点为：在央企、集团公司中选取若干试点进行国有资本运营公司和国有投资公司的改组。

　　加快“国有控股公司”股份制改革，建立混合所有制企业。对于竞争性较强、经营管理优秀的大型国有企业集团，将通过兼并、重组、上市形成混合所有制企业。目前中央企业及其子企业引入非公资本形成混合所有制企业已经占到总企业户数的52%。截至2012年底，中央企业及其子企业控股的上市公司总共是378 家，上市公司中非国有股权的比例已经超过53%，当前阶段国企股份制改革在子公司层面已经取得较大进展。我们判断，下一阶段这一领域的改革重心为：集团母公司层面的股份制改造(整体上市)。

　　2、行业层面改革关键词：分类改革、有进有退

　　在中观层面的改革有两个步骤：第一步，是划分国企所属行业的类别，分类改革、有退有进;第二步，是从具体的经营操作上如何分类推进国企改革。简言之，就是解决“分类、定向”和“具体怎么做”两大问题。

　　分类：“对号入座”——划分国企所属行业的类型。上海出台的《进一步深化上海国资改革促进企业发展的意见》将国有企业分为三类：“竞争类国企”以经济效益最大化为主要目标;“功能类国企”以完成战略任务或重大专项任务为主要目标;“公共服务类国企”以确保城市稳定运行、实现社会效益为主要目标，并引入社会评价。另据报道，拟3月份出台的珠海市《关于进一步推进国有企业改革创新的意见》将国有企业划分为“竞争性”、“公益性”和“特定功能性”三类。按照这个思路，我们将国企细分为五个类型，从垄断到竞争的排序为：行政垄断型、自然垄断型、战略国安型、公共服务型、一般竞争型。

　　定向：“两进三退”——政府调整国有资产行业布局的思路是“有进有退”。一方面，加大对“公益性企业”以及“与国家安全相关企业”的支持力度;另一方面，逐步放开“自然垄断型”和“行政垄断型”企业，并将“一般竞争型”国企的业务市场化，收缩过度竞争、产能过剩领域的“战线”。

　　我们判断，现阶段这一领域的改革重点为：加快界定行业类型、定位企业职能。目前国资委管辖一百多家央企、上百家子公司，明确界定企业所属行业类型，厘清各个央企存在的必要性和肩负的任务，可以为未来从行业层面分类推进国企改革奠定基础，而各个地方陆续推出的国企改革分类和细则是看点。

　　3、经营层面改革关键词：放宽内外准入，并购转型增效

　　从经营操作层面看，国企改革最主要的任务是放松垄断管制，从而提升竞争程度和经营绩效。六大垄断领域盈利占全行业盈利比重高达32%，而其增加值仅占全行业的23%，行业垄断带来超额利润，但影响了企业的经营绩效。过去10年的经济发展表明，以国有垄断为主的第三产业发展明显落后。以国有控股企业的投资占比来衡量垄断程度，以投资增长来衡量其发展速度，可以发现，国有占比越高投资增长就越低。在过去10年中发展最快的4个行业(制造业、房地产业、采矿业和批发和零售业)中，除了采矿业以外其他行业国有占比非常低，这说明垄断造成了供给不足和相关领域的发展滞后。

　　制造业产能过剩的根源在于民间资本投资领域过窄，目前只能集中在制造业、房地产业和批发零售等少数几个行业。而且在过去10年间，民间资本从别的垄断管制领域，特别是服务业领域中被挤出而涌入这几个行业。如果未来改革能够降低石油、铁路、电信、市政公用设施等行业的垄断度，以及医疗、社保、教育、文化传媒等公用事业的民间投资准入门槛，垄断领域和公用事业领域的改革能够顺利推进，这不但能够为未来十年提供充足的增长动力，而且也可以促使第三产业发展。这样既可以缓解制造业过剩局面，也可以缓解服务业供给不足状况。

　　综合来看，垄断行业主要集中在公共品、资源品以及第三产业，因而破除垄断的着力点将主要落在水、电等公共服务行业，石油、天然气等资源型行业，以及交运、通信、文化、医疗、教育、金融等第三产业上。另外，除垄断领域之外，国企改革的对象也包括处于“垄断——竞争光谱”另一端的过度竞争、产能过剩的行业，包括钢铁、有色、煤炭等。

　　对于垄断行业，经营操作层面的改革措施包括四种：①降低准入壁垒(民资进入，所有制改革的中观体现);②扩大对外开放(外资进入);③打破垂直垄断(网运分离);④放松价格管制(资源品、公共品的价格改革)。

　　对于过度竞争、产能过剩的行业，经营操作层面的改革措施包括三种：①兼并重组整合产能;②转变主营业务;③出售资产切割业务。

　　我们判断，尽管通过“管网分开”、“网运分离”打破垂直一体化是破除垄断改革的大趋势，但目前引入民资、直接参与垂直垄断企业核心业务运营的阻力大，短期破题难。而公共产品价改的大方向已经明确，正处于推广和深化阶段。

　　短期内，这一领域颇具有“爆发力”的改革看点为，垄断行业放宽内外准入、竞争行业并购转型增效。即降低垄断产业链条某个环节或者领域的准入壁垒，让民资进入(例如中石化案例);落实扩大对外开放的相关政策，让外资进入(例如自贸区相关行业政策);以及通过兼并、转换主营、出售资产消化过剩产能。

　　4、内部激励改革关键词：地方试点先行，形式百花齐放

　　“金手铐”提升企业经营效率。“金手铐”寓意企业内部的激励工具，包括利用股票期权、奖金红利等预期收入手段形成对员工的激励。“金手铐”一般都有时间限定，期间辞职离开则预期收益无法兑现。此举意在留住企业人才，激发人才的主观能动性，与公司其他利益相关者共同分享成长的果实。如果缺失“金手铐”这种长效激励机制可能会造成一个企业管理、工作人员的短视行为，在国企改革过程中建立企业内部长效激励机制的空间很大。

　　顺序上，地方试点先行。从推进顺序上看，企业内部激励机制的创新和改革将从单一企业、单一地域的试点“破题”，成功的经验将推广至可比的同类型企业以及相同地域的企业，走一条“从边缘到中心”的路。预计年内地方层面推进的速度将会更快，而央企层面会相对审慎。

　　形式上，百花齐放。从方式上看，根据企业分类定位及所处行业竞争程度的不同激励形式应该是百花齐放。例如从分享权益由低到高排序，可采纳的激励方式包括：分红权→增值权→虚拟股票→股份期权→限制性股票→业绩股票→MBO。对于激励方案细则的探索(激励方式的选取、激励的范围确定、退出机制设计等)将会是双向推进，即“自上而下”的指导和“新政”，以及“自下而上”的企业试点经验。

　　行业上，激励创新型企业。以往看，实施股权激励的国有企业主要分布在传统型行业，例如机械、房地产、化工等。向前看，除上述经营绩效较好的传统产业之外，新一轮国企改革将更多地激励新兴产业和人力资本密集型企业，例如文化传媒、航天军工、设计科研院所转制企业。